北京利尔002392季报点评：收入增长阶段略疲弱22Q1效益边际好转

公司发布21年年报和22年季报21fy公司营收49.1亿，Yoy+14%，归母净利润4亿，同比—12%其中，21q4盈利11.2亿元，YOY+2%，归母净利润0.15亿元，同比—82%22q1公司营收11.6亿元，yoy—5%，归母净利润7000万元，yoy—37%21q4和22q1业绩低于此前预期，反映成本端压力较大，下游需求略显疲软受钢铁下游拖累，21q4/22q1营收增长略显乏力，22q1盈利能力出现好转迹象21q4和22q1营收增长略显乏力，推测与主要下游钢企开工率相对较低有关按业务划分21fy营收方面，耐火材料和其他业务营收分别为35.8亿和13.3亿，同比+1%和+73%，21h2耐火材料营收进一步放缓根据耐火材料业务的营收模式，21fy的整包和直销模式营收yoy分别为+4%和—13%，耐火材料业务整包模式营收占比yoy+2.4%至85.5%冶金炉料收入快速增长21fy公司综合毛利率18.5%，Yoy—3.3 PCT，21q4和22q1公司单季度毛利率分别为9.6%和16.2%能源菱镁矿等原材料价格的波动对该阶段利润率造成压力，22q1利润率开始好转我们推测是由于部分合约结算价上调21fy耐火材料和其他业务的毛利率分别为23.8%和4.1%，yoy分别为—2.2和+2.5pct成本控制继续提升效率，两融周转略有放缓，增加了减值的拖累21fy公司对母亲的净回报率为8.1%，同比—2.5%，2Q4和2Q1分别为1.3%和6.1%，21q1的利润率已观察到有效回归资产负债表依然稳健现金流阶段，22q1公司资产负债率承压31.0%，yoy—2.4pct，负债率维持在较低水平并略有下降，有息负债规模进一步下降21fy和22q1公司的存货周转天数分别为94天和111天，yoy分别为+6天和+22天推测库存周转慢主要是下游需求阶段疲软，平均收款期分别为100天，139天，同比+8天和+37天，账期有所延长21fy公司经营活动产生的现金流量净额为—2亿，比上年多流出8亿现金流的压力也证明了行业的景气度处于低谷阶段行业分化或加剧，公司股份提升步伐有望加快，给予买入评级的耐火材料行业整体受益压力较大行业分化或加剧有望加速供应格局优化公司作为国内最大的钢铁耐火材料交钥匙承包商之一，份额呈节奏或边际加速增长公司25年三个一百战略目标坚定推进，成长空间广，节奏或加速考虑到成本端压力传导的周期，公司22/23年归母净利润下调至470/5.5亿，新24年预测为6.5亿，yoy+19%/17%/17%核准公司22年目标PE 15x，下调目标价至5.98元，维持买入评级风险:钢铁行业景气度低于预期，原材料价格波动较大，合金业务扩张步伐低于预期

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