预计短期美元指数继续高位震荡人民币汇率是否存在大幅贬值压力

浙商证券首席经济学家 李超 / 孙欧

gt，gt，核心观点

2022年1月我国官方外汇储备32216.3亿美元，环比减少约285.4亿美元，维持3.2万亿上方稳定水平，我国国际收支基本平衡，数据环比下行主要受估值因素影响，实际上若剔除估值因素影响，外储环比仍表现为正增长1月美元指数先降后升，人民币兑美元汇率1月26日之前延续升值，26日最高收于6.32，创2018年5月份以来新高，但月末受联储超预期鹰派及美元快速拉升影响有所走贬预计短期美元指数继续高位震荡，而中美利差近期快速回落已经进入80—90BP合意区间，人民币汇率是否存在大幅贬值压力我们认为无需担忧，首先，1月28日CFETS人民币汇率指数达到历史峰值103.43，说明人民币相对一揽子货币保持升值，仍具内生性升值动力，其次，在宽信用+经济基本面回暖的影响下，我国国债收益率也将走高，无需担忧中美利差下探低点可能带来大的人民币贬值压力或扰动国内货币政策，总体预计人民币维持双向波动但将保持韧性2022年全年看，我们预计联储加息力度或不及预期，美元指数年内将重回下行通道并下探90，伴随着美元拐头向下，叠加中国经济基本面较为强劲，维持人民币汇率下半年升值至6.1的判断

gt，gt， 外储环比下行，国际收支维持基本稳定

1月我国官方外汇储备32216.3亿美元，环比减少约285.4亿美元，维持3.2万亿上方稳定水平，我国国际收支基本平衡，数据环比下行主要受非美货币汇率相对美元贬值及主要国家债券收益率上行等估值因素影响:1月，美元指数由12月底的96.0升至96.6，英镑兑美元由12月底的1.35贬0.7％至1.34，欧元兑美元由12月底的1.14贬值1.8％至1.12，1月非美货币汇率变动对我国外储规模影响约为—240亿美元主要经济体债券收益率均有较大幅度上行，1月5年期美债收益率上行36BP至1.62％，5年期英债收益率上行35BP至1.12％，5年期德债收益率上行18BP至—0.32％，债券收益率波动对外储约有—370亿美元的影响，综合看估值因素对1月外储环比波动影响约为—600亿美元，若剔除估值因素影响，外储环比仍表现为正增长，这是2021年8月以来数据特征的延续，或仍体现我国贸易顺差及资金流入的正面支撑，国际收支平衡表数据显示，剔除估值因素影响的外汇储备数据自2020年二季度至2021年三季度维持增长，且2021年涨幅有所扩大2021年11，12月的央行外汇占款也出现较此前更大幅度的环比增量，分别新增354.4和257.8亿人民币

gt，gt， 议息会议构成拐点，人民币出现阶段性贬值

1月美元指数先降后升，26日议息会议前与上月基本持平甚至小幅下滑，主因联储紧缩预期已逐步反映在外汇价格中及英国加息预期迅速强化，但此后受乌克兰危机催化避险情绪及美联储议息会议超预期鹰派表述影响，美元连续两日涨破97，再创年内新高1月26日之前人民币兑美元汇率延续升值，主要受国内各项积极因素支撑，如政策发力稳增长预期逐步强化，地方两会陆续披露较高经济增速目标，国家及地方重大项目开工提速，央行降息支持实体经济，出口保持韧性，国际资金延续流入及季节性结售汇等，26日最高收于6.32，创2018年5月份以来新高27日受联储超预期鹰派及美元快速拉升影响人民币走贬，月末收于6.36较上月末略升1月CFETS人民币汇率指数维持高位震荡，1月28日达到历史峰值103.43，说明人民币相对一揽子货币保持升值，其他货币相对美元贬值幅度较人民币更大，人民币仍具内生性升值动力

gt，gt， 2022年美元大概率前高后低，预计下半年人民币汇率升值至6.1

对于美元走势，我们维持此前判断，短期联储加息预期可能驱使美元指数继续高位震荡，人民币汇率维持双向波动但将保持韧性但预计2022年受美国通胀逐步回落和美股回调风险的影响，美国加息力度或不及预期，叠加欧洲补库即将滞后于美国启动，英国率先连续加息，欧洲紧缩预期强化，2022年美元指数预计重回下行通道并下探90对于人民币汇率，国内基本面及逆周期政策有强支撑，短期即使有贬值压力也不会形成冲击，预计将在合理均衡水平上保持韧性，2022年全年看，伴随着美元拐头向下，叠加中国经济基本面较为强劲，预计人民币汇率下半年升值至6.1

1月中美利差继续回落，26日利差降至86BP年内低点，进入80—90BP合意区间，对于后续走势，预计Q1美债收益率在短期美国通胀尚未见顶，联储可能通过缩表和加息的时间幅度进一步传递鹰派态度的影响下继续上行，高点可能触及2％，见顶时间预计位于3月，而受我国大规模宽信用+经济上行影响，我国10年期国债收益率Q1也将大幅走高，一季度末附近达到高点3.2％，上行幅度超美债，因此中美利差低位难以持续，无需担忧其可能带来的大幅贬值压力同时，今年中美两国货币政策大概率背离，我们继续强调联储政策收紧不会影响我国货币政策宽松节奏中长期看，人民币兑美元长期走势与美元周期密切相关，美元周期决定于生产要素在美国与新兴市场的对比，我国劳动力要素相对于美国的科技和资本要素略占上风，这决定了中长期人民币相对美元是渐进升值的趋势，预计人民币兑美元后续仍有8年左右升值过程

gt，gt， 黄金储备持平，维持长期看好

1月黄金储备6264万盎司，继续持平前值1月，乌克兰局势紧张，市场担忧Omicron变种病例激增威胁全球经济复苏等因素提振了黄金的避险需求，黄金价格小幅上涨，但月底受美元拉升和美债收益率走高影响，金价承压快速回落，全月收跌于1791.6美元/盎司近期大宗供给端仍可能受限，商品价格走势仍存不确定性，而美元大概率高位震荡，黄金或维持震荡格局，短期核心关注一旦地缘政治摩擦加剧对金价的拉动全年看，在美元中枢整体下行，美债实际收益率后期回落的情况下，预计2022年金价整体呈上行趋势并再次突破2000美元关口长期来看，利率长期下行以及美元长期趋弱的走势仍将利好金价

风险提示

我国货币政策宽松节奏和力度继续加大，国内外货币政策大幅失衡，短期中美利差大幅下行，可能触发汇率贬值与资本流出压力。

“通常来说，出口企业都会更多使用强势货币进行贸易结算。今年人民币对一篮子货币指数上涨，意味着人民币对大多数货币升值。海外企业对华出口过程中收取人民币，不但规避了汇兑损失风险，兑换成本国货币后，还会产生一定幅度的汇兑收益，增厚利润。”王青认为。

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